Halka Açık Şirketlerin Yeni Trendi: Kripto Varlıklar Rezerv Ekonomi Modelinin Analizi

Giriş

2025 yılının ortalarına kadar, giderek daha fazla halka açık şirket, kripto varlık ( özellikle Bitcoin )'ı şirket varlık dağılımına dahil etmeye başlayacak. Verilere göre, yalnızca 2025 Haziran ayında 26 yeni şirket, Bitcoin'i bilançosuna dahil etti ve dünya genelinde BTC'ye sahip olan şirket sayısı yaklaşık 250'ye ulaştı.

Bu şirketler birçok sektör ve bölgeyi kapsıyor. Birçok şirket, Bitcoin'in sınırlı 21 milyon arzını enflasyona karşı bir hedge aracı olarak görüyor ve bunun geleneksel finansal varlıklarla düşük korelasyonunu vurguluyor. Bu strateji giderek ana akım haline geliyor: Mayıs 2025 itibarıyla, SEC'e kayıtlı 64 şirket toplamda yaklaşık 688,000 BTC tutuyor ve bu, Bitcoin'in toplam arzının yaklaşık %3-4'üne denk geliyor. Analistler, dünya genelinde 100-200'den fazla şirketin kripto varlıkları finansal tablolarına dahil ettiğini tahmin ediyor.

Şifreleme Varlıkları Rezerv Modeli

Bir halka açık şirket, varlıklarının bir kısmını Kripto Varlıklar'a yatırdığında, temel bir soru şudur: Bu varlıkları satın almak için nasıl finansman sağlıyorlar? Geleneksel finansal kurumların aksine, çoğu şifreleme cüzdanı stratejisi benimseyen şirketler, nakit akışı bol olan ana işlerine bağımlı değillerdir. Aşağıdaki analiz, çoğu diğer şirketin de aslında bu modeli kopyaladığı için, belirli bir ticaret platformunu ana örnek olarak alacaktır.

Ana İş Faaliyetleri Nakit Akışı

Teorik olarak en "sağlıklı" ve en az seyreltilmiş yöntem, şirketin ana iş faaliyetlerinden elde edilen serbest nakit akışıyla Kripto Varlıklar satın almaktır; ancak pratikte bu yöntem neredeyse uygulanabilir değildir. Çoğu şirket, dış finansman olmaksızın büyük miktarda BTC, ETH veya SOL rezervi biriktirecek kadar yeterli, istikrarlı ve büyük ölçekli nakit akışına sahip değildir.

Bir teknoloji şirketini örnek alalım: Bu şirket 1989 yılında kuruldu, başlangıçta ticari zekaya odaklanan bir yazılım şirketiydi, ana faaliyet alanları arasında AI analitik panelleri gibi ürünler yer alıyordu, ancak bu ürünler bugüne kadar sınırlı bir gelir üretebiliyor. Aslında, şirketin yıllık işletme nakit akışı negatiftir ve Bitcoin'e yaptığı yüzlerce milyar dolarlık yatırımın çok uzağındadır. Bu durum, şirketin kripto varlık stratejisinin başından beri içsel kârlılığa dayanmadığını, dışsal sermaye hareketlerine bağımlı olduğunu göstermektedir.

Benzer durum diğer şirketlerde de görülmektedir. Bu şirketler, açıkça, mevcut işlerinin gelirine dayanarak bu işlemi gerçekleştiremeyecekler. Sermaye oluşturma stratejileri, esasen PIPE finansmanı ve doğrudan hisse senedi ihraçlarına dayanmakta, işletme gelirlerine değil.

Sermaye Piyasası Finansmanı

Şifreleme kasası stratejisini benimseyen halka açık şirketler arasında, en yaygın ve ölçeklenebilir yöntem, kamu piyasası finansmanı aracılığıyla hisse senedi veya tahvil ihraç ederek fon toplamaktır ve elde edilen geliri Bitcoin gibi kripto varlıkları satın almak için kullanmaktır. Bu model, şirketlerin birikmiş kazançları kullanmadan büyük ölçekli şifreleme kasaları oluşturmalarını sağlar ve geleneksel sermaye piyasalarının finansal mühendislik yöntemlerinden tam anlamıyla faydalanır.

Hisse Senedi İhracı: Geleneksel Seyreltilmiş Finansman Örneği

Çoğu durumda, yeni hisse senedi ihraç etmenin maliyetleri vardır. Şirketler hisse senedi artırımı ile finansman sağladıklarında genellikle iki şey olur:

1. Sahiplik seyreltilir: Mevcut hissedarların şirketteki hisse oranı düşer.
2. Hisse başına kazanç ( EPS ) düştü: Net kar sabit kalırken, toplam hisse senedi sayısındaki artış EPS'yi düşürdü.

Bu etkiler genellikle hisse senedi fiyatlarının düşmesine neden olur, bunun başlıca iki nedeni vardır:

• Değerleme Mantığı: Eğer F/K oranı (P/E) sabit kalırsa ve EPS düşerse, hisse fiyatı da düşecektir.

• Piyasa Psikolojisi: Yatırımcılar genellikle finansmanı, şirketin nakit sıkıntısı çektiği veya zor durumda olduğu şeklinde yorumlarlar, özellikle de toplanan fonların henüz doğrulanmamış büyüme planları için kullanılması durumunda. Ayrıca, yeni hisselerin piyasaya büyük miktarda akması, piyasa fiyatlarını da düşürebilir.

Bir istisna: Seyreltilmeye karşı hisse senedi modeli

Bir teknoloji şirketi, geleneksel "hisse senedi seyrelmesi = hissedarların zarar görmesi" anlatısından tipik bir örnek oluşturmaktadır. 2020'den bu yana, bu şirket aktif bir şekilde hisse senedi finansmanı yoluyla Kripto Varlıklar satın almakta, toplam dolaşımdaki hisseleri 100 milyondan fazla 224 milyonun üzerine çıkarmıştır.

Hisse senetleri sulandırılmış olmasına rağmen, şirketin performansı genellikle Bitcoin'in kendisinden daha iyi olmuştur. Neden? Çünkü şirket uzun süredir "piyasa değeri, elindeki Bitcoin net değerinden daha yüksek" durumundadır, yani sözde mNAV > 1.

Anlamı Premium: mNAV nedir?

• mNAV > 1 olduğunda, piyasa bu şirketin değerlemesini sahip olduğu Bitcoin'in adil piyasa değerinden daha yüksek vermektedir.

Başka bir deyişle, yatırımcılar bu şirket aracılığıyla Bitcoin pozisyonu elde ettiklerinde, her birim için ödenen fiyat doğrudan BTC satın almanın maliyetinden daha yüksektir. Bu prim, piyasanın şirketin sermaye stratejisine olan güvenini yansıtır ve ayrıca piyasanın bu şirketin kaldıraçlı, aktif yönetilen BTC riski sunduğunu düşündüğünü temsil edebilir.

Geleneksel finans mantığının desteği

mNAV, kripto varlıklar için yerel bir değerleme göstergesi olmasına rağmen, "işlem fiyatı, alt varlık değerinin üzerinde" kavramı geleneksel finans dünyasında çoktan yerleşmiştir.

Şirketlerin genellikle defter değerinin veya net varlıkların üzerinde bir fiyattan işlem görmesinin başlıca birkaç nedeni vardır:

#İskonto Nakit Akışı(DCF)Değerlendirme Yöntemi

Yatırımcılar, şirketin gelecekteki nakit akışlarının bugünkü değerine (Present Value) odaklanıyor, sadece mevcut varlıklarına değil.

Bu değerleme yöntemi, şirketlerin piyasa fiyatlarının genellikle defter değerlerinin çok üzerinde olmasına neden olur, özellikle aşağıdaki durumlarda daha belirgin hale gelir:

• Gelir ve kar marjı beklentisinin artması
• Şirket fiyatlandırma yetkisine veya teknik/ticari savunma duvarına sahiptir

#Kâr ve Gelir Çarpanı Değerleme Yöntemi(EBITDA)

Birçok yüksek büyüme sektöründe, şirketler genellikle P/E( fiyat/kazanç oranını) veya gelir çarpanını kullanarak değerleme yaparlar:

• Yüksek büyüme gösteren yazılım şirketleri 20-30 kat EBITDA çarpanı ile işlem görebilir;
• Erken dönem şirketleri, kar etmeseler bile 50 kat gelir veya daha yüksek çarpanlarla işlem görebilir.

Bir teknoloji şirketi, Bitcoin'in sahip olmadığı bir avantaja sahiptir: geleneksel finansman kanallarına erişim sağlayan bir şirket yapısı. Bir Amerikan halka açık şirketi olarak, hisse senedi, tahvil hatta imtiyazlı hisse senedi ihraç ederek nakit toplayabilir ve bunu gerçekten başarmıştır, sonuçları ise harikadır.

Şirket bu sistemi ustaca kullanıyor: sıfır faizli dönüştürülebilir tahviller çıkararak ve yakın zamanda piyasaya sürdüğü yenilikçi öncelikli hisse senedi ürünleriyle, milyarlarca dolar topladı ve bu fonların tamamını Bitcoin'e yatırdı.

Yatırımcılar, şirketin "başkalarının parasını" kullanarak büyük ölçekli Bitcoin alımı yapabileceğini fark etti ve bu fırsatın bireysel yatırımcılar tarafından kolayca kopyalanamayacağını anladı. Şirketin primi "kısa vadeli NAV arbitrajıyla ilgili değil", aksine piyasaların onun sermaye elde etme ve tahsis etme yeteneğine duyduğu yüksek güvenin bir sonucudur.

mNAV > 1 nasıl anti-seyreltme gerçekleştirilir

Şirketin işlem fiyatı, sahip olduğu Bitcoin'in net varlık değerinin ( yani mNAV > 1)'den yüksek olduğunda, şirket şunları yapabilir:

1. Prim fiyatıyla yeni hisseler ihraç etmek
2. Toplanan fonları daha fazla Bitcoin satın almak için kullanın (BTC)
3. Toplam BTC pozisyonunu artır
4. NAV ve ( Şirket Değeri'nin ) eşzamanlı olarak artmasını sağlamak

Halka arz edilen hisse sayısının artmasına rağmen, hisse başına BTC tutma miktarı (BTC/hisse ) sabit kalabilir hatta artabilir, bu da yeni hisse senedi ihraç etmeyi seyrelme karşıtı bir işlem haline getirir.

Eğer mNAV < 1 olursa ne olur?

mNAV < 1 olduğunda, her bir dolarlık şirket hissesi için temsil edilen BTC piyasa değeri en az bir doları ( aşar, en azından defter değerine göre böyle görünmektedir ).

Geleneksel finans perspektifinden bakıldığında, şirket mevcut değerinin altında, yani net varlık değeri (NAV) ile işlem görüyor. Bu, sermaye tahsisi açısından zorluklar getiriyor. Eğer şirket bu durumda hisse senedi ile finansman sağlarsa ve ardından BTC alırsa, hissedarlar açısından aslında BTC'yi yüksek fiyattan almış olur.

• BTC/paylaşımın seyreltilmesi( her hisse başına BTC tutma miktarı)
• Mevcut hissedar değerini azaltır

Şirket mNAV < 1 durumuyla karşılaştığında, "yeni hisse senedi ihraç etme → BTC satın alma → BTC/hisse artırma" türündeki flywheel etkisini sürdüremeyecektir.

O zaman başka ne seçeneğimiz var?

Hisse geri alımı, BTC almaya devam etmek yerine

mNAV < 1 olduğunda, şirket hisselerini geri almak bir değer artırıcı davranıştır (, nedenleri şunlardır:

• Hisse senetlerini BTC'nin içsel değerinin altında bir fiyattan geri alıyorsunuz.
• Hisse senedi sayısının azalmasıyla, BTC/şirket oranı yükselecektir.

Şirket daha önce açıkça belirtmiştir: Eğer mNAV 1'in altındaysa, en iyi strateji hisse geri alımı yapmak ve BTC alımına devam etmemektir.

![IOSG: Halka Arz Edilen Şirketlerin Yeni Dalgası, Kripto Varlıklar Yedek Ekonomi Modeli Büyük Çözümleme])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-07628575e6c8b45d4ea6d4e19e387270.webp(

)# Yöntem 1: İkincil Hisse Senedi ###Preferred Stock (

Öncelikli hisseler, bir şirketin sermaye yapısında borç ile adi hisseler arasında yer alan karma bir menkul kıymettir. Genellikle sabit temettü sağlar, oy hakkı yoktur ve kar dağıtımı ile tasfiye sırasında adi hisselerden önce gelir. Borçtan farklı olarak, öncelikli hisselerin anapara iadesi gerekmemektedir; adi hisselerden farklı olarak, daha öngörülebilir bir gelir sunar.

Bir teknoloji şirketi üç tür imtiyazlı hisse senedi ihraç etti: STRK, STRF ve STRC.

STRF, en doğrudan araçtır: bu, $100 nominal değere göre yıllık %10 sabit nakit temettü ödeyen dönüştürülemez kalıcı bir öncelikli hisse senedidir. Hisse senedi dönüşüm seçeneği yoktur ve şirketin hisse değerindeki artışa katılmaz, yalnızca gelir sağlar.

STRF'nin piyasa fiyatı aşağıdaki mantık etrafında dalgalanacaktır:

• Eğer şirketin finansmana ihtiyacı varsa, STRF'yi artıracak ve böylece arzı artırarak fiyatı düşürecektir;
• Eğer piyasalarda getiriler için talep patlak verirse ), faiz oranlarının düşük olduğu dönemlerde (, STRF fiyatı yükselecek ve böylece etkin getiri oranını düşürecektir;
• Bu, fiyatın kendini ayarladığı bir mekanizma oluşturur, fiyat aralığı genellikle dardır ) örneğin $80-$100 (, getiri talebi ve arz talebi ile sürülmektedir.

STRF, ) dışında, vergi veya sermaye tetikleme koşullarıyla karşılaşmadıkça dönüştürülemez ve esasen geri alınamaz bir araçtır. Davranışı, şirketlerin BTC'yi tekrar tekrar "dipten almak" için yeniden finanse etmeye ihtiyaç duymadan kullanabileceği kalıcı tahvillere benzer.

STRK, STRF'ye benzer, yıllık temettü oranı %8'dir, ancak bir ana özellik eklenmiştir: Şirketin hisse fiyatı $1,000'i aştığında, %10:1 oranında adi hisseye dönüştürülebilir, bu da sahibine uzun vadeli bir artış fırsatı sunan derin bir şekilde paralel bir alım opsiyonu ( call option ) içermektedir.

STRK, hem şirketler hem de yatırımcılar için son derece çekicidir, nedenleri şunlardır:

#Şirket Ortaklarının Asimetrik Yükseliş Fırsatları:

• Her bir STRK hissesi yaklaşık $85, 10 hisse ile $850 toplanabilir;
• Eğer gelecekte 1 hisse senedine dönüşürse, şirketin mevcut BTC'yi $850 bedelle satın almasına eşdeğer, ancak hisse fiyatı $1,000'i aşarsa seyreltilir;
• Bu nedenle, hisse senedi fiyatı $1,000'in altındayken, yani dönüştürülse bile önceki BTC birikiminden kaynaklanan değer artışını yansıtan seyreltilmemiştir.

#Kazanç Kendini İstikrarlı Yapı:

• STRK her çeyrek $2 temettü, yıllık $8;
• Eğer fiyat $50'ye düşerse, getiri oranı %16'ya yükselecek ve alım destekleyici fiyat oluşturacak;
• Bu yapı STRK'nın "opsiyonlu bir tahvil" gibi davranmasını sağlıyor: aşağı yönlü savunma, yukarı yönlü katılım.

#Yatırımcı Motivasyonları ve Dönüşüm Teşvikleri:

• Şirketin hisse fiyatı $1,000'ı aştığında, sahiplerin adi hisse senedine dönüştürme motivasyonu vardır;
• Hisse senedi fiyatı ( $5,000'a veya daha fazla yükseldikçe