Robinhood Hisse Senetleri Tokenizasyonu: Pazarlama Hilesi mi Yoksa Finansal Yenilik mi?

Son zamanlarda, tanınmış bir çevrimiçi aracı kurum hisse senedi tokenizasyon ürünü tanıttı ve bu, Web3 çevresinde büyük bir tartışma başlattı. Blockchain teknolojisine uzun süredir ilgi duyan bir gözlemci olarak, bu ürünün özünü derinlemesine analiz etmenin gerekli olduğunu düşünüyorum. Açık olmak gerekirse, bu daha çok titizlikle planlanmış bir pazarlama etkinliği gibi görünüyor, gerçek bir teknik yenilikten ziyade.

Genel Bakış

Bu aracının sunduğu hisse senedi tokenizasyonu ürünü, esasen iyi planlanmış bir pazarlama etkinliğidir. Temelde, fiziksel varlık tokenizasyonu (RWA) konusundaki popülariteyi ele geçirmeyi amaçlamaktadır, ancak pratik yenilik açısından pek fazla dikkat çekici bir yanı yoktur. Kısacası, blok zincirini bir marka tanıtım aracı olarak kullanmış ve blok zincirinin merkeziyetsizlik ve birleştirilme gibi temel avantajlarını tam olarak değerlendirmemiştir.

Bu ürün, bazı ticaret platformlarının kullandığı "dijital ikiz" modeline kıyasla, yasal yapı ve işlevsellik açısından eksiklikler barındıran "sentetik paketleme" modelini benimsemektedir. Kullanıcılara aslında bir türev sözleşmesi sunmaktadır, temel varlık üzerinde gerçek bir sahiplik değil. AB müşterilerine ABD hisse senetlerine maruz kalma sağlayabileceğini iddia etse de, bu geleneksel finansal araçlarla kolayca gerçekleştirilebilir, bu kadar karmaşık bir tasarıma gerek yoktur. Ayrıca, "24x7 ticaret" ve "perakende yatırımcı özel sermaye" gibi kulağa oldukça çekici gelen vizyonlar, gerçekte hayata geçirilmesi zor olan kavramlardır.

Şirket, bu ürünle kendisini sektördeki yenilikçi olarak başarılı bir şekilde paketlese de, gerçek anlamı geleneksel finans ile merkeziyetsiz finansın entegrasyonuna olası bir yol göstermekte yatmaktadır. Bu yol, muhtemelen Web3'ün karmaşıklığını basitleştirebilen ve daha kontrollü ekosistemler içinde paketleyebilen Web2 şirketleri tarafından yönlendirilecektir.

Hisse Senedi Tokenizasyonunun Dört Modu

Bu aracının ürünlerini derinlemesine analiz etmeden önce, hisse senetlerinin tokenizasyonunun birkaç farklı yolunu anlamamız gerekiyor. Geleneksel hisse senetlerini blok zincirine aktarmanın çeşitli yolları vardır ve her birinin kendine özgü özellikleri bulunmaktadır.

sentetik varlık

Bu, tamamen merkeziyetsiz bir finans oynama şeklidir. Gerçek hisse senetlerine sahip olmanıza gerek yoktur, bunun yerine akıllı sözleşmelerde fazla teminatlandırılmış kripto varlıklar ( gibi ETH) kullanarak, herhangi bir gerçek varlık ( dahil olmak üzere hisse senedi ) fiyatlarını takip edebilen tokenları "havadan" yaratabilirsiniz. Sentez tokenlarının fiyatı, akıllı sözleşme tarafından yönlendirilir: Gerçek dünya varlık fiyatlarını almak için oracle'ları kullanarak, bu temel alınarak token sahiplerinin kâr ve zararını hesaplamakta ve böylece token değerinin hedef varlık fiyatıyla bağlantılı kalmasını sağlamaktadır.

Kullanıcılar kod ve ekonomik modeline güveniyor. Akıllı sözleşme sisteminin yeterince sağlam olduğu, aşırı teminatlı teminat fiyatlarının stabil kalacağı ve çökme olmayacağı konusunda bahis oynuyorlar.

sentetik paketleme

Bu esasen bir türev ürün oyunudur. Kullanıcıların satın aldığı Token, aslında ihraççıyla imzalanmış bir sözleşmeyi temsil ediyor - ihraççı, Token sahiplerine ilgili hisse senedi fiyatı dalgalanmalarıyla eşit olan getirileri ödemeyi taahhüt eder. Bu ödeme taahhüdünü yerine getirmek için, ihraççı genellikle gerçek hisse senetleri satın alarak hedging yapar, ancak bu yasal bir yükümlülük değildir. Teorik olarak, eğer düzenleyici onayı alınabilirse, hisse senedi pozisyonu yerine vadeli işlemler gibi diğer türev ürünler satın alarak da hareket edebilir, hisse senetlerini 1:1 oranında satın alma zorunluluğu yoktur. İhraççının ayrıca Token sahiplerine hangi hisse senetlerine sahip olduğu konusunda ayrıntılı bilgi verme yükümlülüğü de yoktur.

Kullanıcılar tamamen ihraççı şirkete ve arkasındaki düzenleyici kuruma güvenir.

dijital ikiz

Bu, şu anda en çok tanınan modeldir. İhraç eden, her bir Token çıkardığında, düzenlemelere tabi bir saklama bankasında, karşılık gelen bir hisse senedini gerçek olarak yatırmak zorundadır. Kullanıcıların sahip olduğu Token, bir hisse senedinin "dijital mülkiyet belgesi" gibidir.

Kullanıcıların ihraççıya, saklama bankasına ve düzenleyiciye aynı anda güvenmesi gerekiyor, ancak genellikle kullanıcıların "hazine"deki hisse senetlerinin gerçek var olup olmadığını her zaman kontrol edebilmeleri için zincir üzerindeki araçlar vardır.

Yerel Dijital Menkul Kıymet

Bu en devrim niteliğindeki modeldir. Hisseler artık zincir dışı varlıkların "gölgesi" değil, doğrudan blockchain üzerinde "doğmaktadır". Blockchain'in kendisi yasal mülkiyet kaydıdır, kağıt sertifikalar ve merkezileşmiş sistemlerle tamamen vedalaşılmıştır.

Kullanıcıların güven duyduğu, blockchain ağının kendisi ve bu tür bir yasal çerçeveyi tanıyan bir yapıdır.

Rakiplerle Karşılaştırma Analizi

Sentetik Paketleme vs. Sentetik Varlık

Ortak noktalar: Her ikisi de kullanıcılara hisse senetlerinin ekonomik maruziyetini sağlar, doğrudan sahiplik değil. Temelde, her ikisi de hisse senedi fiyat performansını kopyalamayı amaçlayan türevlerdir.

Farklılıklar: Temel fark güvenin dayanağındadır.

• Sentezlenmiş paketlemenin güveni kurumlar ve düzenleyicilerden gelir. Kullanıcılar, düzenlenmiş bir kurum olan ihraç eden şirketin sözleşme yükümlülüklerini yerine getireceğine inanır.

• Sentetik varlıkların güveni, kod ve ekonomik oyunlardan kaynaklanır. Kullanıcılar, kodun sağlamlığına ve aşırı teminatın sentetik varlıkların değerinin istikrarını sağlamaya yardımcı olacağına inanır.

Sentetik Paketleme vs. Dijital İkiz

Ortak nokta: İki modelin ihraççıları arkasında, teorik olarak gerçek hisse senetlerine destek olarak sahipler.

Farklı noktalar:

• Hisse senetlerine sahip olmanın amacı farklıdır: Sentez paketleme modelinde, ihraç eden taraf hisse senetlerini kendi risklerini hedge etmek için tutar, bu bir risk yönetimi aracıdır, kullanıcıya doğrudan yasal bir yükümlülük değildir. Ancak dijital ikiz modelinde, ihraç eden tarafın her bir ihraç edilen Token için 1:1 oranında bir gerçek hisse senedini tutma ve yönetme yasal yükümlülüğü vardır.

• Mülkiyet ve risk farklılıkları: Sentetik paketleme modelinde, hisse senetleri ihraççı şirketin varlıklarıdır, kullanıcı sadece onun teminatsız alacaklısıdır. Eğer ihraççı şirket iflas ederse, bu hisse senetleri tüm alacaklılara geri ödemek için kullanılacaktır, kullanıcıların öncelik hakkı yoktur. Dijital ikiz modelinde ise, hisse senetleri kullanıcıların menfaatleri için ayrılmış bir koruma hesabında tutulur, teorik olarak ihraççının iflas riskinden izole edilebilir, kullanıcıların varlık mülkiyeti korunması daha güçlüdür.

• Zincir üzerindeki kullanım farklılıkları: Syntetik olarak paketlenmiş tokenler, ihraç edenin "çitli bahçesi" içinde sınırlıdır ve dışarıdaki merkeziyetsiz finans protokolleriyle etkileşimde bulunamaz. Oysa dijital ikiz açıktır, kullanıcılar bunu kendi cüzdanlarına çekebilir ve merkeziyetsiz borç verme, ticaret gibi işlemlerde kullanabilir, gerçek bir bileşenlik sunar.

Hisse Senedi Tokenizasyon Ürünlerine Dair Sorgulamalar

Soru 1: Bu tür bir ürün blockchain olmadan da yapılabilir mi?

Cevap: Tamamen mümkün. Bu ürünün sunduğu özellik, Avrupa kullanıcılarının Amerikan hisse senetlerini elinde bulundurmadan Amerikan borsa artışından yararlanabilmeleridir; bu tamamen (CFD) gibi fark sözleşmeleri veya diğer türev ürünler aracılığıyla gerçekleştirilebilir ve bu tür bir ürün geleneksel finans dünyasında on yıllardır mevcuttur. İhraççı, kimin ne kadar satın aldığını kaydetmek için tamamen sıradan bir merkezi veritabanı kullanabilir, blok zinciri kullanmasına gerek yoktur.

O zaman neden kullanmaya devam etmeliyiz? Cevap oldukça basit: pazarlama. Fiziksel varlıkların tokenizasyon kavramının dünya genelinde popüler olduğu bugünlerde, ürünlere "blockchain" ve "Token" etiketleri eklemek, hemen dikkat çekmekte, haber yaratmakta, şirket hisselerinin yükselmesine neden olmakta ve kendini çağın öncüsü bir yenilikçi olarak pazarlamaktadır.

İkinci Soru: Sözde merkeziyetsiz finans "Lego" nasıl oldu da "duvar bahçesi" haline geldi?

Gerçek şu ki: Bu ürünün hisse senedi tokenı, uygulamasından bir adım bile ayrılamaz. Her ne kadar kamu blok zincirinde dağıtılmış olsa da, akıllı sözleşmesinde "erişim kodu" yazılıdır ve sadece ihraç edenin onayladığı cüzdanlar arasında transferine izin verir. Bu, kullanıcıların bunu kendi cüzdanlarına çekemeyeceği, merkeziyetsiz borsa üzerinde işlem yapamayacağı ve teminat olarak kullanamayacağı anlamına geliyor - Web3'ün tüm kombinasyon oyunları kullanıcılarla ilgili değil.

Bunu neden yapıyorlar? Bu, kontrol ve uyum sağlamak içindir. Açıldığında, ihraç eden taraf KYC/AML gibi düzenleyici gereklilikleri yönetemez. Bu yüzden, blok zincirinin en temel açık ruhunu feda etmeyi tercih ediyor ve kesinlikle güvenli bir "kapalı bahçe" inşa ediyor.

Üçüncü Soru: "Güvenilmezlik" demiştiniz, sonunda yine "Bana güven, kardeşim" mi oldu?

Gerçek şu ki: Kullanıcıların ihraççıya %100 güvenmesi gerekiyor. Blockchain'in kullanıcıya kanıtlayabileceği tek şey, "ihraççıdan bir sözleşme satın aldığınızdır". Ancak ihraççının gerçekten riski hedge etmek için hisse senedi alıp almadığını kanıtlayamaz, ayrıca ihraççı iflas ederse bu sözleşmeyi yerine getirecek gücünün olup olmadığını da kanıtlayamaz.

Güven paradoksu: Bu büyük bir paradoks oluşturuyor. Blok zinciri, merkezi kuruluşlara olan güveni ortadan kaldırmak için doğdu, ancak bu model kullanıcıların tüm güvenlerini bir şirketin ihraç edenine yatırmalarını gerektiriyor. O halde, blok zincirini "satın aldığınızı kanıtlamak" gibi bir küçük şey için kullanmanın ne kadar bir anlamı var?

Özet: Bu üç noktadan bakıldığında, bu hisse senedi tokenizasyonu gerçekten de "blok zinciri adı var, blok zinciri gerçeği yok". Daha çok bir Web3 olarak kamufle edilmiş bir Web2.5 ürünü gibi, gösterişli bir "blok zinciri şovu".

O kadar abartılan "devrimci" özellikler

Yanılgı 1: Hisse senetlerinin zincire eklenmesi = 24x7 kesintisiz ticaret mi?

Güzel geliyor ama gerçek çok sert. Neden ihraç edenler sadece "24x5" vaat edebiliyor da "24x7" değil? Çünkü hafta sonları, küresel finans piyasalarının "risk kara deliği".

Piyasa yapıcıların sorunu: Her ticaret piyasası, likidite sağlamak için piyasa yapıcılara ihtiyaç duyar. Piyasa yapıcılar, riskleri hedge etmek için kullanıcılar token satın aldığında gerçek hisse senedi piyasasından hisse senedi satın almak zorundadır. Ancak hafta sonları, ana borsa kapalıdır, piyasa yapıcılar nereden hedge yapacak? Eğer hedge yapamazlarsa, tüm riskleri tek başlarına taşımak zorunda kalırlar. Hafta sonu büyük bir olay olursa, Pazartesi açılışta hisse senedi fiyatları düşerse, piyasa yapıcılar iflas eder.

24x5'in gerçeği: Pazartesi'den Cuma'ya akşamları, gerçek borsa kapandığı için, piyasa yapıcılar sadece vadeli işlem sözleşmeleri gibi araçlarla kusurlu bir şekilde hedge yapabilir. Riskleri telafi etmek için alım satım spreadlerini önemli ölçüde artıracaklardır. Bu nedenle, işlem sonrası maliyet çok yüksek olacak ve likidite zayıf olacak, sadece acil ihtiyacı olan kullanıcılar için uygundur. Daha çok pahalı bir "acil çıkış" gibi, kesintisiz bir otoyol değil.

Yanılgı 2: Bireysel yatırımcılar da halka arz edilmemiş şirketlere yatırım yapabilir mi? Özel sermayenin "hayali"

Tartışma: İhraççı, bazı popüler, henüz halka arz edilmemiş şirketlerin tokenlerini hediye etme etkinliği düzenledi ve bu durum hemen dikkatleri üzerine çekti - ilgili şirketler derhal herhangi bir token ihracını yetkilendirmediklerini açıkladı, piyasa büyük bir kargaşaya neden oldu. Dikkate değer iki soru var: Birincisi, bu tür popüler şirketlerin hisseleri neden hediye edilmektedir? İkincisi, eğer ihraççı tokenlerin gerçek hisselerle desteklendiğini iddia ediyorsa, o zaman halka arz edilmemiş özel şirketlerin hisseleri nereden geliyor?

Hisse senetleri nereden geliyor? Cevap, sıradan insanların erişemediği "özel sermaye ikincil piyasası"nda gizli. Buradaki işlemler şeffaf değil, fiyatlar kamuya açık değil ve likidite de son derece düşük. İhraç eden taraf muhtemelen karmaşık "özel amaçlı araç" (SPV) yapısı aracılığıyla zorla az miktarda hisse alıyor. Ve bu hisseler sayıca çok az olduğu için, gelecekte şirket halka açılsa bile likidite eksikliği çekiyor, sonuçta pazarlama şakası olarak hediye ediliyor.

Fırsat mı yoksa risk mi? Özel sermaye yatırımları her zaman çok yüksek bir eşik gerektirir ve yalnızca "nitelikli yatırımcılar" için açıktır; bunun temel nedeni, riskinin çok büyük olması ve bilgilerin yüksek derecede asimetrik olmasıdır. Bu tür yatırımlara katılma yeteneğine sahip olan kurumlar, hisse senedi kodlarına bağımlı olmadan işlemlerini gerçekleştirebilir; oysa sıradan insanların bu tür yatırımlara erişimi kısıtlanmıştır çünkü ne bu riski taşımaya ihtiyaçları vardır ne de bunu karşılayacak güçleri bulunmaktadır. Bu tür varlıkları tokenizasyon yapmak, görünüşte "fırsatları yaygınlaştırmak" gibi görünse de, aslında sıradan insanların üstlenmemesi gereken riski halkın üzerine itmekten başka bir şey değildir - özünde, bu daha çok "risklerin yaygınlaştırılması" gibidir.

Pazarlama Zaferi ve Gelecek Beklentileri

Bu kadar çok şey söyledikten sonra, bu seferki eylem tamamen boş mu? Hayır, tam tersine. Başka bir açıdan bakıldığında, bu muhtemelen dahice bir ilk adım.

Bir anlatı savaşının zaferi: Ürün kendisi teknik olarak pek bir şey sunmasa da, yayıcı marka bilinci ve piyasa sesliliği ile daha sağlam tekniklere sahip ama daha az tanınan rakiplerini geride bıraktı. Kendini "finansın geleceği" gibi büyük bir anlatı ile bağlamayı başardı, bu da bir halka açık şirket için son derece önemlidir.

Geleceği inşa etmek: İhraççıların hırsları bununla sınırlı değil. Gelecekte kendi Layer 2 blok zincirlerini kuracaklarını ve kullanıcıların "kendine ait" varlıkları yönetmelerine destek vereceklerini duyurdular. İşte bu kritik! Bu, bugünkü "kapsama alanı"nın sadece geçici bir aşama olduğu, kullanıcıları toplamak, teknolojiyi test etmek ve düzenleyicilerle pazarlık yapmak için bir deneme alanı olduğu anlamına geliyor. Bahçenin kapıları gerçekten açıldığında, bugün tartıştığımız tüm kısıtlamalar alt üst olabilir.

Web2 devlerinin dayanıklılığı: Son olarak, bu durum bize şunu da söylüyor ki, Web3'ün kitlesel benimsenmesi, geleneksel internet aracılarından bağımsız olamayabilir. Çünkü tamamen merkeziyetsiz finans, sıradan insanlar için hala çok karmaşık. Geleneksel aracılar ise karmaşık şeyleri basit, hissedilmeyen ve kullanışlı hale getirmekte en iyiler. Onlar, bir çevirmen gibi.