によって書かれた: @sanqing\_rx紹介リアルワールドアセット（RWA）は、Web3が主流になるための重要なストーリーになっています。しかし、万億規模の現実の資産をチェーン上に持ち込むことは、資産のトークン化を完成させることが第一歩に過ぎず、そのために効率的で堅牢なセカンダリーマーケットの流動性を構築することが、成功の鍵となる真の挑戦です。自動マーケットメーカー（AMM）はDeFiの基盤として自然に大きな期待が寄せられていますが、それはRWAの世界に直接適用できるのでしょうか？要約(3文の概要)結論：現在の主流AMM（集中流動性、ステーブルコイン曲線など）は、RWAの「主要市場」として機能するには適していません。最大の障害は曲線モデルではなく、LP（流動性提供者）の経済モデルが低回転、強い規制、遅い価格設定のRWA環境では持続できないことです。ポジショニング：発行/償還、KYCオーダーブック/RFQ、定期オークションはRWA流動性の「メインストリート」とするべきであり、AMMは「便利なレイヤー」に退くべきであり、少額の日常的で便利な二次的な取引需要のみを受け入れる。方法： 「ナローバンドマーケティング + オラクルスライディング/フック + 収益ブリッジ」という組み合わせによって、RWAのネイティブ収益（利息や家賃など）をLPに実際に伝達し、さらに完全なリスク管理と情報開示を補完します。一、AMMはRWAの「主な市場」として機能すべきではないRWAが追求するのは、予測可能で測定可能、かつ決済可能な金融の主脈絡です。連続的な見積もりのAMMメカニズムは非常に革新ですが、ほとんどのRWAシナリオには3つの固有の課題があります：自然な取引が活発でないこと、情報のハートビートが遅いこと、コンプライアンスの経路が長くなることです。これにより、LPは取引手数料のリターンだけに依存することが異常に薄く感じられ、同時に無常損失のリスクにもさらされることになります。したがって、私たちの核心的な考えは、AMMはRWA「主市場」の責任を負うべきではなく、流動性の「ラストワンマイル」となるべきであるということです。その役割は、ユーザーがいつでもどこでも小額の資産を便利に交換できるようにし、ユーザー体験を向上させることですが、大口取引や価格発見の核心的な機能は、他のより適したメカニズムに委ねる必要があります。二、 なぜAMMは暗号ネイティブの世界でうまくいくのか？AMM が RWA シナリオでの限界を理解するためには、まずそれが暗号ネイティブの世界で成功した礎が何であるかを理解する必要があります。取引は途切れない： 7x24時間のグローバル市場に加え、無許可のアービトラージャーがいるため、価格差は即座に解消され、継続的な取引活動が生まれます。非常に柔軟：ほぼ誰でも、どのプロトコルでも、障壁なくLPになったり、アービトラージに参加したりできるため、強力なネットワーク効果とトラフィックの自己強化が形成されます。ボラティリティはビジネスである：高いボラティリティは大量の取引需要とアービトラージの機会を生み出し、発生する取引手数料はLPに「無常損失に勝つ」機会を提供する。私たちがこれらの3つのポイントをRWA分野に適用しようとすると、全体の基盤が変わっていることに気づきます：取引頻度は著しく低下し、価格決定の心拍は非常に遅く、コンプライアンスのハードルは大幅に引き上げられています。【現地解説｜価格のハートビート】「価格更新の頻度」を指す「定価ハートビート」は、RWAと暗号ネイティブ資産の違いを理解するための重要な要素です。暗号原生資産：ハートビートは通常秒単位です（取引所の価格、オラクルの価格フィード）。ほとんどのRWA：心拍は通常、日次または週次のものです（ファンドの純資産価値の更新、不動産の評価、オークションの落札価格）。心拍数が遅くなる資産は、長期的に深い連続見積もりプールを提供するのには適していません。三、RWA シナリオにおいて、LP の経済的計算は不平等である。LPへの資金投入における「年換算リターンの感覚」は、主に3つの要因に依存します：取引手数料、資金が有効価格範囲内で回転する強度、取引ペースの年間繰り返し回数です。RWAにとって、この勘定は平らにするのが難しいです。なぜなら：周転率は一般的に低い： 「プールに沈んでいる資金」が高頻度取引によって「活性化」されることが少なく、手数料収入が乏しい。機会コストが高すぎる：外部市場にはかなりのクーポンや無リスク金利が存在する。LPは同じ元本を使って、RWA資産そのもの（可能であれば）を直接保有する方が流動性を提供するよりもしばしば有利である。リスクとリターンの不均衡：低手数料収入の背景の下で、LPは無常損失（片側資産保有に対する損失）と価格フィードの遅れによってアービトラージャーに「捕食」されるリスクを負わなければなりません。総合的に見て、LPの経済モデルはRWA AMMの中で自然に劣位にあります。四、 二つの構造的摩擦：価格設定とコンプライアンス経済モデルに加えて、AMMの適用を妨げる2つの構造的問題があります。価格設定リズムのずれ：RWAの純資産価値/評価/オークションは「スローハートビート」であり、AMMが提供するのは即時取引可能な価格です。この時間差は、最新の情報を把握している者に大きなアービトラージウィンドウを与え、彼らはAMM上で簡単に不明なLPの価格差を「食べる」ことができます。コンプライアンスがコンポーザビリティに与える影響：KYC、ホワイトリスト、譲渡制限などのコンプライアンス要件は、資金の出入りの経路を長くし、DeFiの「誰もが参加できる」レゴブロックモデルを破壊しました。これにより、流動性の分断と深さの不足が直接的に引き起こされました。キャッシュフローの「パイプライン工事」：RWAの利息や家賃などのキャッシュフローは、ネットバリューの上昇によって反映されるか、直接配分される必要があります。AMM/LPメカニズムが収益の捕獲と配分の経路を適切に設計していない場合、LPはこの部分の正当なキャッシュフローを受け取れないか、アービトラージの過程で希薄化される可能性があります。5. 適用範囲と実務事例すべてのRWAがAMMと相性が悪いわけではなく、それについて分類して議論する必要があります。より親しみやすい： 短期、毎日更新可能な純資産価値、高い価格透明性を持つ資産（例えば、マネーマーケットファンドのシェア、短期国債トークン、利息証明書）。この種の資産は明確な中心価格を持ち、狭帯域AMMを使用して便利な交換サービスを提供するのに適しています。あまり友好的ではない：オフライン評価や低頻度のオークションに依存する資産（商業用不動産やプライベートエクイティなど）。この種の資産は心拍数が遅く、情報の非対称性が深刻であり、オーダーブック/RFQおよび定期オークションメカニズムにより適しています。ケース：PlumeチェーンNestのアービトラージウィンドウ背景：NestプロジェクトのnALPHA、nBASISトークンはCurveとネイティブRooster DEXにAMMプールがあります。また、初期の償還プロセスは非常に速く（約10分）、しかしトークン価格の更新頻度は約1日に1回であり、時にはそれよりも遅くなります。現象： ネット資産価値が「日々更新」され、AMMが「秒単位で報告」されるため、新しいネット資産価値が発表された後、AMMの価格が迅速に追いつかず、「DEXで低価格で購入 → すぐにプロジェクトに対して償還を申請 → 更新された高いネット資産価値で決済する」というアービトラージの窓口が発生しました。影響： アービトラージャーは利益を得ますが、AMM LPはすべての無常損失を被ります。特に、価格帯からもっと偏った流動性を提供するLPは、より重い損失を被ります。振り返りと修正の提案：振り返り：問題の根本は、価格のハートビートが一致していないことにあり、またプロトコルには必要なリスク管理のバリアと注文の分流メカニズムが欠けています。推奨される修正方法:注文の振り分け：AMMは小額取引のみを行い（以下の説明を参照）、大口注文はRFQまたは発行償還チャネルに強制的に誘導されます。アクティブプライシング： 「Oracle スライディング + Hook」メカニズムを採用し、最新のネットバリューの ± 狭い範囲内でのみ流動性を提供し、ネットバリューが更新されると自動的に価格帯を移動させるか、一時的に手数料を引き上げます。リスク管理バリア：オラクルの鮮度閾値、価格のプレミアムおよびディスカウントのサーキットブレーカー機構を設定し、評価の重大な調整日にオークションまたはのみ償還モードに切り替えます。情報開示：公開ダッシュボードを構築し、プレミアムとディスカウントの分布、オラクルの状態、償還キューなどの情報を表示し、LPが自主的に意思決定できるようにします。六、 四路並行の「流動性フレームワーク」成熟したRWA市場では、流動性アーキテクチャは多層的であるべきです。七、精密な運営：RWA AMMをうまく活用するための三つの基本戦略AMM がその「便利層」での役割を果たすためには、3つのことをうまく行う必要があります：1. ナarrowバンドマーケット (集中流動性)資産の純資産価値の上下の非常に狭い範囲内でのみ流動性を提供します。これにより、資金効率が大幅に向上し、流動性が「旧価格に掛かる」アービトラージの時間ウィンドウが減少します。2. 価格追従と自己保護 (オラクルスリップバンド / フック)これは狭帯帯域でのマーケットメイキングの動的アップグレード版です。オラクルとスマートコントラクトの編成を通じて、価格の自動追随を実現し、市場の変動時に保護メカニズムを起動することができます。【現地解説｜Oracle スライドベルトとフック】スリップバンド(：予言機の価格（純資産など）に密接に貼り付いている小さな「価格回廊」。流動性はここに集中しています。フック ) フック (：AMM コントラクトに埋め込まれた「オーケストレーション可能なアクション」。オラクルの価格が更新されると、自動的にフックがトリガーされ、「スリッページ」を新しい価格近くに移動させ、リスクをヘッジするために一時的に料金を引き上げることもできます。核心目標：長時間古い価格にぶら下がっているのを避けつつ、小額取引の利便性を保持すること。3. イールドブリッジング)Yield Bridging(明確なメカニズムを構築し、RWA資産自体が生み出す利息、賃料などのキャッシュフローを、AMMプール内のLPに正確に配分する必要があります。重要なのは、「収益をプールに進める → どのように持分を確定するか → いつ受け取れるか」という完全なプロセスをコードレベルで明確に定義し、LPの収益源を単一の手数料から「手数料 + 資産固有の収益」へと拡大することです。8.結論:「連続クォート」から「予測可能なフロー」へRWAはおそらく、24時間年中無休の価格の喧騒を必要としない。本当に必要なのは、予測可能で測定可能、かつ決済可能な流動性の幹線である。専門的なことは専門的なメカニズムに任せましょう：発行 / 償還、KYC オーダーブック / RFQ、定期オークション —— これらの主要なルートを整備し、価格の発見と大口取引の実行をここで行う。AMM —— 「ラストマイル」に位置づけ、小額でスムーズ、透明な交換体験を提供することに注力しています。資本効率とコンプライアンスの現実が一致する時、私たちがAMMに「主市場」という幻想を背負わせることができず、またそれを求めない時、RWAのオンチェーン二次流動性エコシステムは、逆により健全で持続可能なものになるでしょう。
RWA時代におけるモビリティの課題:AMMの役割と位置づけ
によって書かれた: @sanqing_rx
紹介
リアルワールドアセット（RWA）は、Web3が主流になるための重要なストーリーになっています。しかし、万億規模の現実の資産をチェーン上に持ち込むことは、資産のトークン化を完成させることが第一歩に過ぎず、そのために効率的で堅牢なセカンダリーマーケットの流動性を構築することが、成功の鍵となる真の挑戦です。自動マーケットメーカー（AMM）はDeFiの基盤として自然に大きな期待が寄せられていますが、それはRWAの世界に直接適用できるのでしょうか？
要約(3文の概要)
結論：現在の主流AMM（集中流動性、ステーブルコイン曲線など）は、RWAの「主要市場」として機能するには適していません。最大の障害は曲線モデルではなく、LP（流動性提供者）の経済モデルが低回転、強い規制、遅い価格設定のRWA環境では持続できないことです。
ポジショニング：発行/償還、KYCオーダーブック/RFQ、定期オークションはRWA流動性の「メインストリート」とするべきであり、AMMは「便利なレイヤー」に退くべきであり、少額の日常的で便利な二次的な取引需要のみを受け入れる。
方法： 「ナローバンドマーケティング + オラクルスライディング/フック + 収益ブリッジ」という組み合わせによって、RWAのネイティブ収益（利息や家賃など）をLPに実際に伝達し、さらに完全なリスク管理と情報開示を補完します。
一、AMMはRWAの「主な市場」として機能すべきではない
RWAが追求するのは、予測可能で測定可能、かつ決済可能な金融の主脈絡です。連続的な見積もりのAMMメカニズムは非常に革新ですが、ほとんどのRWAシナリオには3つの固有の課題があります：自然な取引が活発でないこと、情報のハートビートが遅いこと、コンプライアンスの経路が長くなることです。これにより、LPは取引手数料のリターンだけに依存することが異常に薄く感じられ、同時に無常損失のリスクにもさらされることになります。
したがって、私たちの核心的な考えは、AMMはRWA「主市場」の責任を負うべきではなく、流動性の「ラストワンマイル」となるべきであるということです。その役割は、ユーザーがいつでもどこでも小額の資産を便利に交換できるようにし、ユーザー体験を向上させることですが、大口取引や価格発見の核心的な機能は、他のより適したメカニズムに委ねる必要があります。
二、 なぜAMMは暗号ネイティブの世界でうまくいくのか？
AMM が RWA シナリオでの限界を理解するためには、まずそれが暗号ネイティブの世界で成功した礎が何であるかを理解する必要があります。
取引は途切れない： 7x24時間のグローバル市場に加え、無許可のアービトラージャーがいるため、価格差は即座に解消され、継続的な取引活動が生まれます。
非常に柔軟：ほぼ誰でも、どのプロトコルでも、障壁なくLPになったり、アービトラージに参加したりできるため、強力なネットワーク効果とトラフィックの自己強化が形成されます。
ボラティリティはビジネスである：高いボラティリティは大量の取引需要とアービトラージの機会を生み出し、発生する取引手数料はLPに「無常損失に勝つ」機会を提供する。
私たちがこれらの3つのポイントをRWA分野に適用しようとすると、全体の基盤が変わっていることに気づきます：取引頻度は著しく低下し、価格決定の心拍は非常に遅く、コンプライアンスのハードルは大幅に引き上げられています。
【現地解説｜価格のハートビート】
「価格更新の頻度」を指す「定価ハートビート」は、RWAと暗号ネイティブ資産の違いを理解するための重要な要素です。
暗号原生資産：ハートビートは通常秒単位です（取引所の価格、オラクルの価格フィード）。
ほとんどのRWA：心拍は通常、日次または週次のものです（ファンドの純資産価値の更新、不動産の評価、オークションの落札価格）。
心拍数が遅くなる資産は、長期的に深い連続見積もりプールを提供するのには適していません。
三、RWA シナリオにおいて、LP の経済的計算は不平等である。
LPへの資金投入における「年換算リターンの感覚」は、主に3つの要因に依存します：取引手数料、資金が有効価格範囲内で回転する強度、取引ペースの年間繰り返し回数です。
RWAにとって、この勘定は平らにするのが難しいです。なぜなら：
周転率は一般的に低い： 「プールに沈んでいる資金」が高頻度取引によって「活性化」されることが少なく、手数料収入が乏しい。
機会コストが高すぎる：外部市場にはかなりのクーポンや無リスク金利が存在する。LPは同じ元本を使って、RWA資産そのもの（可能であれば）を直接保有する方が流動性を提供するよりもしばしば有利である。
リスクとリターンの不均衡：低手数料収入の背景の下で、LPは無常損失（片側資産保有に対する損失）と価格フィードの遅れによってアービトラージャーに「捕食」されるリスクを負わなければなりません。
総合的に見て、LPの経済モデルはRWA AMMの中で自然に劣位にあります。
四、 二つの構造的摩擦：価格設定とコンプライアンス
経済モデルに加えて、AMMの適用を妨げる2つの構造的問題があります。
価格設定リズムのずれ：RWAの純資産価値/評価/オークションは「スローハートビート」であり、AMMが提供するのは即時取引可能な価格です。この時間差は、最新の情報を把握している者に大きなアービトラージウィンドウを与え、彼らはAMM上で簡単に不明なLPの価格差を「食べる」ことができます。
コンプライアンスがコンポーザビリティに与える影響：KYC、ホワイトリスト、譲渡制限などのコンプライアンス要件は、資金の出入りの経路を長くし、DeFiの「誰もが参加できる」レゴブロックモデルを破壊しました。これにより、流動性の分断と深さの不足が直接的に引き起こされました。
キャッシュフローの「パイプライン工事」：RWAの利息や家賃などのキャッシュフローは、ネットバリューの上昇によって反映されるか、直接配分される必要があります。AMM/LPメカニズムが収益の捕獲と配分の経路を適切に設計していない場合、LPはこの部分の正当なキャッシュフローを受け取れないか、アービトラージの過程で希薄化される可能性があります。
すべてのRWAがAMMと相性が悪いわけではなく、それについて分類して議論する必要があります。
より親しみやすい： 短期、毎日更新可能な純資産価値、高い価格透明性を持つ資産（例えば、マネーマーケットファンドのシェア、短期国債トークン、利息証明書）。この種の資産は明確な中心価格を持ち、狭帯域AMMを使用して便利な交換サービスを提供するのに適しています。
あまり友好的ではない：オフライン評価や低頻度のオークションに依存する資産（商業用不動産やプライベートエクイティなど）。この種の資産は心拍数が遅く、情報の非対称性が深刻であり、オーダーブック/RFQおよび定期オークションメカニズムにより適しています。
ケース：PlumeチェーンNestのアービトラージウィンドウ
背景：NestプロジェクトのnALPHA、nBASISトークンはCurveとネイティブRooster DEXにAMMプールがあります。また、初期の償還プロセスは非常に速く（約10分）、しかしトークン価格の更新頻度は約1日に1回であり、時にはそれよりも遅くなります。
現象： ネット資産価値が「日々更新」され、AMMが「秒単位で報告」されるため、新しいネット資産価値が発表された後、AMMの価格が迅速に追いつかず、「DEXで低価格で購入 → すぐにプロジェクトに対して償還を申請 → 更新された高いネット資産価値で決済する」というアービトラージの窓口が発生しました。
影響： アービトラージャーは利益を得ますが、AMM LPはすべての無常損失を被ります。特に、価格帯からもっと偏った流動性を提供するLPは、より重い損失を被ります。
振り返りと修正の提案：
振り返り：問題の根本は、価格のハートビートが一致していないことにあり、またプロトコルには必要なリスク管理のバリアと注文の分流メカニズムが欠けています。
推奨される修正方法:
注文の振り分け：AMMは小額取引のみを行い（以下の説明を参照）、大口注文はRFQまたは発行償還チャネルに強制的に誘導されます。
アクティブプライシング： 「Oracle スライディング + Hook」メカニズムを採用し、最新のネットバリューの ± 狭い範囲内でのみ流動性を提供し、ネットバリューが更新されると自動的に価格帯を移動させるか、一時的に手数料を引き上げます。
リスク管理バリア：オラクルの鮮度閾値、価格のプレミアムおよびディスカウントのサーキットブレーカー機構を設定し、評価の重大な調整日にオークションまたはのみ償還モードに切り替えます。
情報開示：公開ダッシュボードを構築し、プレミアムとディスカウントの分布、オラクルの状態、償還キューなどの情報を表示し、LPが自主的に意思決定できるようにします。
六、 四路並行の「流動性フレームワーク」
成熟したRWA市場では、流動性アーキテクチャは多層的であるべきです。
七、精密な運営：RWA AMMをうまく活用するための三つの基本戦略
AMM がその「便利層」での役割を果たすためには、3つのことをうまく行う必要があります：
資産の純資産価値の上下の非常に狭い範囲内でのみ流動性を提供します。これにより、資金効率が大幅に向上し、流動性が「旧価格に掛かる」アービトラージの時間ウィンドウが減少します。
これは狭帯帯域でのマーケットメイキングの動的アップグレード版です。オラクルとスマートコントラクトの編成を通じて、価格の自動追随を実現し、市場の変動時に保護メカニズムを起動することができます。
【現地解説｜Oracle スライドベルトとフック】
スリップバンド(：予言機の価格（純資産など）に密接に貼り付いている小さな「価格回廊」。流動性はここに集中しています。
フック ) フック (：AMM コントラクトに埋め込まれた「オーケストレーション可能なアクション」。オラクルの価格が更新されると、自動的にフックがトリガーされ、「スリッページ」を新しい価格近くに移動させ、リスクをヘッジするために一時的に料金を引き上げることもできます。
核心目標：長時間古い価格にぶら下がっているのを避けつつ、小額取引の利便性を保持すること。
明確なメカニズムを構築し、RWA資産自体が生み出す利息、賃料などのキャッシュフローを、AMMプール内のLPに正確に配分する必要があります。重要なのは、「収益をプールに進める → どのように持分を確定するか → いつ受け取れるか」という完全なプロセスをコードレベルで明確に定義し、LPの収益源を単一の手数料から「手数料 + 資産固有の収益」へと拡大することです。
8.結論:「連続クォート」から「予測可能なフロー」へ
RWAはおそらく、24時間年中無休の価格の喧騒を必要としない。本当に必要なのは、予測可能で測定可能、かつ決済可能な流動性の幹線である。
専門的なことは専門的なメカニズムに任せましょう：
発行 / 償還、KYC オーダーブック / RFQ、定期オークション —— これらの主要なルートを整備し、価格の発見と大口取引の実行をここで行う。
AMM —— 「ラストマイル」に位置づけ、小額でスムーズ、透明な交換体験を提供することに注力しています。
資本効率とコンプライアンスの現実が一致する時、私たちがAMMに「主市場」という幻想を背負わせることができず、またそれを求めない時、RWAのオンチェーン二次流動性エコシステムは、逆により健全で持続可能なものになるでしょう。